बाजार में हेरफेर को रोकने के उद्देश्य से किए गए उपायों में ग्राहकों की बकाया स्थिति पर सीमा की गणना करने की पद्धति को बदलना शामिल है, जिसे आमतौर पर ओपन इंटरेस्ट (ओआई) कहा जाता है – जो बाजार में धन के प्रवाह का एक उपाय है – और इन सीमाओं की इंट्राडे निगरानी।
नारायण ने बताया, “जुलाई 2025 से शुरू की गई डेल्टा-आधारित सीमाओं और इंट्राडे मॉनिटरिंग के साथ, यह उचित है कि हम आगे की कार्रवाई पर निर्णय लेने से पहले सितंबर तिमाही और उसके बाद उनके प्रभाव का आकलन करें।” पुदीना सेबी के पूर्णकालिक सदस्य के रूप में उनका कार्यकाल समाप्त होने से एक दिन पहले एक साक्षात्कार में।
उन्होंने उस मुद्दे से जुड़ी अटकलों पर स्थिति साफ करने की कोशिश की, जो बाजार हलकों में चर्चा का विषय बन गया है – क्या साप्ताहिक निफ्टी और सेंसेक्स विकल्प लंबी अवधि के अनुबंधों के पक्ष में बंद कर दिए जाएंगे – जब से सेबी अध्यक्ष तुहिन कांता पांडे ने पहली बार अगस्त में फिक्की कार्यक्रम के दौरान डेरिवेटिव अनुबंध कार्यकाल बढ़ाने के बारे में बात की थी।
नारायण ने रेखांकित किया कि सेबी के लिए टाइप 1 त्रुटि-यह सुनिश्चित करना कि निवेशकों के साथ बुरी चीजें न हों-और टाइप 2 त्रुटि-अति उत्साही अनुपालन, जिसके कारण बच्चे को नहाने के पानी के साथ बाहर फेंकना पड़ता है, के बीच बारीक रेखा पर चलना जरूरी है।
पहले, वास्तविक जोखिम या जोखिम पर विचार किए बिना, ऑप्शंस के ओपन इंटरेस्ट की गणना काल्पनिक रूप से की जाती थी – जो कि रखे गए लॉट या अनुबंधों की कुल संख्या के आधार पर होती थी। इस साल जुलाई से शुरू किया गया डेल्टा दृष्टिकोण, निफ्टी या सेंसेक्स जैसे अंतर्निहित स्टॉक इंडेक्स के लिए एक विकल्प की वास्तविक मूल्य संवेदनशीलता को दर्शाता है, जिससे ग्राहक के वास्तविक दिशात्मक जोखिम का निर्धारण होता है।
इसी तरह, भावनात्मक ओआई सीमा – ग्राहक की वास्तविक हेजिंग सीमा से अधिक की अतिरिक्त राशि – को शुद्ध तक बढ़ा दिया गया था ₹से 1,500 करोड़ रु ₹विकल्पों के लिए पहले 500 करोड़। सेबी ने एक सकल सीमा भी पेश की ₹10,000 करोड़, जो ग्राहक के लंबे और छोटे एक्सपोज़र का योग है, जिसकी एक्सचेंज अब दैनिक आधार पर निगरानी करते हैं। यह अंतर्निहित नकदी बाजार के सापेक्ष असंगत रूप से बड़ी स्थिति के निर्माण को रोकता है, जो प्रणालीगत जोखिम पैदा कर सकता है।
नारायण ने गणना को काल्पनिक से बदलने पर जोर दिया ₹500 करोड़ अनिवार्य था क्योंकि कुछ ग्राहक पहले के ढांचे का फायदा उठा रहे थे।
“2020 के बाद से, प्रतिभागी सीमाओं को “शुद्ध काल्पनिक” आधार पर मापा गया था – लेकिन कुछ खिलाड़ी इस ढांचे का फायदा उठा रहे थे, तकनीकी रूप से सीमा के भीतर रहते हुए बड़े पैमाने पर जोखिम उठा रहे थे। हमें प्रतिभागियों के इंट्राडे इंडेक्स विकल्प एक्सपोज़र के उदाहरण मिले ₹40,000-50,000 करोड़ नकद समतुल्य, या इससे भी अधिक, जबकि नीचे अनुमानित उपयोग की रिपोर्ट दी गई है ₹500 करोड़. यह स्पष्ट रूप से अस्वीकार्य था – इसने प्रणालीगत कमजोरियाँ पैदा कीं और हेरफेर के लिए दरवाजे खोल दिए।”
अब, जुलाई से उपयोग में आने वाली गणना के नए रूप के साथ, सेबी भागीदारी पर प्रभाव और डेरिवेटिव और नकदी बाजार की मात्रा के बीच असंतुलन की जांच करेगा, जो कि, अनुमानित शब्दों में, अक्सर अंतर्निहित नकदी बाजार में कारोबार से सैकड़ों गुना बड़ा था, नारायण ने समझाया।
एफ एंड ओ में सुधार
बढ़ते खुदरा उन्माद से चिंतित, विशेष रूप से विकल्प समाप्ति के दिन, सेबी ने पहली बार जनवरी 2023 में डेरिवेटिव सेगमेंट पर अपना ध्यान केंद्रित किया, ब्रोकर ट्रेडिंग स्क्रीन और एप्लिकेशन में डेरिवेटिव के बारे में जोखिम-आधारित खुलासे को अनिवार्य कर दिया।
हालाँकि, इन खुलासों का कोई असर नहीं हुआ, जिससे सेबी को पिछले साल जुलाई से बाजार हितधारकों के साथ कई दौर के परामर्श के बाद कई उपाय प्रस्तावित करने के लिए मजबूर होना पड़ा। उनमें से प्रमुख थे, साप्ताहिक समाप्ति की संख्या को पहले की एकाधिक समाप्ति से प्रति एक्सचेंज एक तक सीमित करना और समाप्ति के दिन अत्यधिक हानि मार्जिन की शुरुआत करना, जो पिछले साल नवंबर से प्रभावी हुआ।
हालाँकि, खुदरा उन्माद बरकरार रहने के साथ-हाल ही में सेबी के एक अध्ययन में पाया गया कि वित्त वर्ष 2015 में F&O पर कारोबार करने वाले लगभग एक करोड़ व्यक्तियों को समग्र रूप से नुकसान हुआ। ₹1 ट्रिलियन से ऊपर ₹FY24 में 86,728 करोड़-सेबी ने इस साल जुलाई से नवीनतम सख्त उपाय अपनाए।
खुदरा भागीदारी और मात्रा पर इन उपायों के प्रभाव का आकलन करने के अलावा, नारायण ने कहा कि सेबी नकदी बाजार को गहरा करने और लंबी अवधि के डेरिवेटिव अनुबंधों में तरलता बढ़ाने पर बाजार हितधारकों की प्रतिक्रिया पर विचार करना जारी रखता है।
एफ एंड ओ, नकदी खंडों को गहरा करना
नारायण ने कहा, “बाजार की प्रतिक्रिया से पता चलता है कि लंबी अवधि के डेरिवेटिव पर मार्जिन आवश्यकता से अधिक रूढ़िवादी हो सकता है। शायद, लंबी अवधि के कैलेंडर और अन्य स्प्रेड पर मार्जिन को तर्कसंगत बनाया जा सकता है।”
एक कैलेंडर स्प्रेड में एक ही अंतर्निहित परिसंपत्ति पर विकल्पों की खरीद और बिक्री शामिल होती है लेकिन अलग-अलग समाप्ति तिथियों के साथ। नारायण के अनुसार, शॉर्ट साइड पर मार्जिन आक्रामक होता है, जिससे सट्टेबाजों के लिए ऐसी रणनीतियाँ अनुपयुक्त हो जाती हैं, जो जोखिम उठाते हैं जिससे हेजर्स खुद को कवर करना चाहते हैं। इनकी समीक्षा करनी होगी.
यदि लंबी अवधि के विकल्प अधिक तरल हो जाते हैं, तो यह ऐसे उत्पादों में हेजिंग और खुदरा निवेश गतिविधि को बढ़ा सकता है, जो विनियामक अनुमोदन के अधीन है, नारायण ने कहा, जो खुद शिक्षा जगत में उतरने से पहले सिटी और स्टैंडर्ड चार्टर्ड जैसे बैंकों के साथ एक प्रमुख बांड व्यापारी थे और फिर एसपी जैन इंस्टीट्यूट ऑफ मैनेजमेंट एंड रिसर्च से सेबी में शामिल हुए, जहां वह एसोसिएट प्रोफेसर थे।
“दीर्घकालिक डेरिवेटिव में उच्च तरलता वास्तविक धन निवेशकों के लिए बहुत आवश्यक हेजिंग अवसर प्रदान कर सकती है। यह फंडों को पूंजी-संरक्षित संरचनाओं सहित दीर्घकालिक निवेश उत्पादों पर विचार करने की अनुमति भी दे सकती है, जैसे कि परिपक्वता पर मूलधन की रक्षा के लिए धन का एक हिस्सा सरकारी प्रतिभूतियों में निवेश करना, और शेष राशि को दीर्घकालिक डेरिवेटिव में तैनात करना। यह सब, निश्चित रूप से, एक उचित नियामक ढांचे के अधीन होगा, “उन्होंने कहा।
हालाँकि, उन्होंने चेतावनी दी कि यदि एक्सपायरी-डे इंडेक्स ऑप्शन वॉल्यूम कैश-मार्केट गतिविधि को कम करना जारी रखता है, तो सेबी को एक्सपायरी की संख्या पर फिर से विचार करने की आवश्यकता हो सकती है।
इसके अलावा, उन्होंने कहा कि अगर स्टॉक उधार और उधार तंत्र (एसएलबीएम) – जो संस्थागत निवेशकों और उच्च नेटवर्थ निवेशकों (एचएनआई) से ब्याज पर उधार लेकर प्रतिभागियों को स्टॉक कम करने की सुविधा देता है – इक्विटी में ट्रेडिंग के समान अधिक निवेशक-अनुकूल और सरल हो जाता है, तो नकदी बाजार और अधिक गहरा हो सकता है। इससे खुदरा और संस्थागत दीर्घकालिक निवेशकों के लिए अतिरिक्त रिटर्न के अवसर खुल सकते हैं।
कई बाजार मध्यस्थों के अनुसार, न केवल खरीदारी, बल्कि एसएलबीएम जैसे तंत्रों के माध्यम से बिक्री भी अधिक कुशल मूल्य खोज की सुविधा प्रदान करती है।
अति-नियमन से बचना
नारायण ने कहा कि सेबी जो कुछ भी करेगा, उसे ध्यान में रखकर करेगा, यह मानते हुए कि एक्सचेंज, क्लियरिंग कॉरपोरेशन और ब्रोकर एफएंडओ से महत्वपूर्ण राजस्व प्राप्त करते हैं।
संदर्भ के लिए, इक्विटी विकल्प एनएसई की स्टैंडअलोन लेनदेन आय के तीन-चौथाई से अधिक के लिए जिम्मेदार हैं, जो एक्सचेंजों के लिए एक प्रमुख राजस्व स्रोत है। ₹वित्त वर्ष 26 की पहली तिमाही में 3,123 करोड़ रुपये, बाकी नकद और इक्विटी वायदा के साथ।
“इसलिए, सुधार अप्रत्याशित परिणामों के साथ अचानक या अस्थिर नहीं होने चाहिए, और अति-विनियमन/अत्यधिक हस्तक्षेप की टाइप 2 त्रुटियों से बचना चाहिए,” उन्होंने कहा।
नारायण ने कहा, “सेबी आगे जो भी करेगा – या न करने का विकल्प चुनेगा – मुझे यकीन है कि वह डेटा, विश्लेषण और सार्थक परामर्श द्वारा निर्देशित होगा।”
चाबी छीनना
- जुलाई 2025 में शुरू की गई डेल्टा-आधारित सीमाओं और इंट्राडे निगरानी उपायों के प्रभाव का आकलन करने के बाद ही सेबी साप्ताहिक सूचकांक विकल्प समाप्ति के भाग्य का निर्धारण करेगा।
- भविष्य की नियामक कार्रवाई टाइप 1 त्रुटियों (निवेशकों की सुरक्षा में विफलता) और टाइप 2 त्रुटियों (अति-विनियमन) दोनों से बचने की आवश्यकता से निर्देशित होगी।
- नई डेल्टा-आधारित OI गणना और बढ़ी हुई भावनात्मक OI सीमा (₹1,500 करोड़ तक) की आवश्यकता थी क्योंकि कुछ खिलाड़ी पहले के “शुद्ध अनुमानित” ढांचे का फायदा उठा रहे थे।
- सेबी कैलेंडर स्प्रेड जैसे लंबी अवधि के डेरिवेटिव पर मार्जिन को तर्कसंगत बनाने पर बाजार की प्रतिक्रिया पर विचार करेगा, जिससे तरलता को बढ़ावा मिल सकता है और फंड को नए दीर्घकालिक उत्पाद बनाने में सक्षम बनाया जा सकता है।
- स्टॉक उधार और उधार तंत्र को इक्विटी ट्रेडिंग के समान अधिक निवेशक-अनुकूल बनाकर नकदी बाजार को गहरा किया जा सकता है, जो कुशल मूल्य खोज में सहायता करेगा और लंबे समय से निवेशकों को निष्क्रिय इक्विटी परिसंपत्तियों पर ब्याज अर्जित करने का मौका प्रदान करेगा।
